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每周医药生物行业机构观点选编(2019年5月6日~5月12日)

2019-05-14 10:11

阅读:589

       查询Choice数据库反馈的结果显示,本周共有18家机构针对医药生物行业整体发表了42份医药生物行业研报。以下是金证互通牛牛金融研究中心对本周各大券商机构针对医药生物出具行业研报的观点选编和汇总:

      1.中金公司:中金医药月度“7+5”组合(2019年5月组合)
      【行情回顾】
过去一月,A股医药板块指数下跌1.91%,上证综指下跌0.40%,深证成指下跌2.35%,创业板指下跌4.12%。四月A股组合平均上涨2.51%,同期A股医药板块指数下降1.91%,跑赢指数4.42个百分点;H股组合平均上涨4.01%,同期H股恒生医疗保健指数上涨0.97%,跑赢指数3.05个百分点。
      【评论】
       医药行业整体收入快速增长,细分板块间利润端有所分化。
2018年医药制造业营业收入增长12.4%,利润总额增长9.5%。A股医药行业上市公司2018年和一季度整体收入保持较快增长,同比增速分别为20%、16%。从各细分板块来看,收入端表现较为均衡,2018利润端表现有所分化。其中化学原料药(供给受限下议价能力提升)、生物制品(疫苗恢复性增长)、医药商业(两票制下行业集中度提升)实现2018年扣非后净利润正向增长,增速分别为22%、4%、1%;受部分个股计提商誉减值及大幅亏损影响,化学制剂、医疗服务扣非后净利润大幅下滑,增速分别为-23%、-19%,医疗服务一季度利润端表现转好;医疗器械扣非净利润2018年保持平稳,一季度回升。
       医药板块风险偏好在提升。随着科创板的临近,不少创新医药企业已经申报科创板上市,大量创新型医药企业上市在即,有效的推动了市场对于医药板块的风险偏好。我们认为未来市场的高风险偏好仍有望延续。
医药板块整体估值仍处于低位。目前 A 股医药板块整体估值(TTM口径)为20倍,港股医疗保健板块整体估值(TTM口径)为19倍,仍处于历史低位。伴随着新一轮医保目录调整,我们预计新品种纳入医保的速度会提升;同时仿制药虽有集采的降价压力,但是渗透率提升和仿制替代原研仍可为国内企业带来增长空间。我们认为随着业绩的逐渐验证以及政策明朗,医药板块估值有望得到修复。
       【估值与建议】根据我们一季度盈利预测情况来看,头部企业业绩增长强劲。我们认为虽然集采招标会对仿制药价格形成压力,但随着头部企业新产品的临床推进或获批以及业绩的稳定增长,市场对政策的担忧会逐步淡化。且随着科创板的临近,大量的创新型医药企业上市在即,有效的推动了市场对于医药板块的风险偏好。整体而言,医药头部企业的估值依然处于历史底部,研发驱动成长的逻辑依然成立,我们在这个位置坚定看好。
       【投资组合】A股为:科伦药业、乐普医疗、华润三九、华东医药、恒瑞医药、白云山、国药一致。H 股为:中国生物制药、石药集团、三生制药、石四药集团、威高股份。
       2.兴业证券:板块分化后的投资策略
       ? 周末年报一季报收官,增长进入新常态。
客观而言,医药企业2018年报和2019年的一季报并不算令人“惊艳”,无论是收入增速还是利润增速都有所下行。其中部分因素属于非经常的;另外一部分因素则有行业性的背景。可以预计,“整体增长趋稳,内部分化加剧”将会成为行业的“新常态”。
       ? 估值随A股整体水位提升,持仓占比回稳。如果采用中位数,医药的TTM估值约为32倍,假设2019年净利润增长15%,则对应动态PE约为27倍,从历史来看仍处于合理区间,但随着A股整体“水位”的提升,医药当下估值已经脱离了2018年底的最低位。随着带量采购系列政策逐渐清晰,机构对该政策过于悲观的预期逐步修复,我们认为机构后续对医药股的持仓比例有望趋于稳定。板块内部的估值分化和持仓分化也相当严重。
       ? 三类标的三种策略。长期方向类标的:在合适的价位buy-and-hold,包括创新药研发企业与创新药产业链(如恒瑞医药、药明康德、泰格医药、艾德生物);连锁药店(益丰药房、老百姓);医疗器械龙头(迈瑞医疗、安图生物、乐普医疗、鱼跃医疗、健帆医疗);医疗服务龙头(爱尔眼科、美年健康)等。对这些标的在合适的价位择机买入并长期持有(buy-and-hold)是更合适的策略(特别是其出现非基本面因素的明显下跌时)。而对于其中PEG角度当下便处于有吸引力区间的标的(如科伦药业、长春高新、大参林、一心堂),我们则建议投资者更加积极的增持。
       “视野外的风景”:细心发掘,会有同样的精彩,当下投资人对医药的关注度虽然比较高,但这种高关注度的“结构性”非常强,在这些视野以外或许还有“高性价比”的公司值得大家去挖掘,PEG 角度包括迈克生物、万孚生物、西藏药业;资产角度包括天士力、复星医药、上海医药。
       滞涨的高性价比标的:关注政策变化与企业长期历史,适时加配,建议观察政策的变化与公司的历史,建议关注京新药业、恩华药业、华东医药
       3.国泰君安:大国制药新势力,全面进入收获期(2019新兴产业峰会路演PPT)
       本土创新加速进入密集收获期。
我国医药注册、监管改革成果斐然,新兴技术领域由“小、散、乱”向规模化、合规化发展,引领了医药“硬科技”的改头换面,期间资本市场起到极大助力作用,部分头部公司已率先实现证券化。创新产业链、国产新药等多个医药“硬科技”领域实现了切实发展,基因编辑、医疗人工智能等新兴技术亦有萌芽,逐步进入密集收获期,产业趋势全面验证。
       中国“智”药出海渐行渐近。中国创新药逐步与国际接轨,研发注册全球化时代到来。“中国式”创新背靠无以伦比的庞大市场、举国体制下的超高效率,以及亟待释放的“知识红利”,有望孕育出立足本土面向全球的创新大药企。我国与国外同类产品首次上市时间不断缩短,海外临床持续推进。作为中国先进制造业的组成部分,有望遵循1.0模仿、2.0跟随、3.0赶超的升级路径,创新出海渐行渐近。
       科创板开启再融资新渠道,推动产业升级。医疗保健是美国纳斯达克市场上市公司数量最多的板块,借助20世纪末基因重组技术的浪潮,成为孕育新兴赛道大市值公司的摇篮,对我国多层次资本市场有很强借鉴意义。科创板推出意义重大,转型医药公司创新资产的外部融资渠道更多元化,改善“小马拉大车”现状;丰富资本退出途径,有利于形成完善和健康的风险投资链条,加速分布式创新格局形成。允许非盈利的创新资产上市,在规则导向上重研发轻盈利,在定价机制上重长远轻当期,有望推动A股医药科技板块价值发现。
       选股策略:把握产业升级和风险偏好提升下的价值发现。推荐标的:泰格医药(CRO)、凯莱英(CMO)、我武生物(创新药)、恒瑞医药(创新药)。
       4. 西南证券:低浓度阿托品有望迎来百亿级市场
       ◆ 近视治疗市场或将迎来安全、有效、高性价比的新方法:传统治疗近视的方法主要为屈光手术疗法和非手术疗法(角膜塑形镜),由于价格高昂,严重制约了两者市场的普及率。近 10 年,国内外多个临床研究结果共同表明,低浓度阿托品(0.01%)对儿童和青少年近视眼的延缓发展进行兼具安全性和有效性的治疗,未来将大概率获批近视延缓这一新适应症。低浓度阿托品在新增治疗方式的同时,有望凭借低廉的价格重塑近视治疗这一巨大市场。
       ◆ 东亚地区近视率居高不下,近视治疗市场空间巨大:受东亚地区经济飞速发展的影响,社会对儿童及青少年的教育投资逐步增加,长时间高强度近距离用眼导致韩国、新加坡、中国香港以及中国台湾等地区近视率居高不下。东亚地区国家在 1950-2000 年的 50 年时间里,近视率从 20%-30%快速增长至 80%左右。中国大陆地区目前也面临同样问题,儿童及青少年近视率也已超过 40%,在校大学生近视率更是高达 70-90%。国内 6-15 岁的儿童及青少年近视人群数量约 8000 万,目前每年约有 110 万台近视治疗手术以及 75 万副角膜塑形镜,市场规模约 200 亿元,治疗渗透率不足 3%,潜在市场空间巨大。
       ◆ 低浓度阿托品治疗近视有望横空出世,或重塑眼科近视治疗市场:2016 年,海外一项为期 5 年、入组 400 名受试者的临床研究证实低浓度阿托品(0.01%)对儿童及青少年近视延缓治疗具有明显的安全性和有效性,该项临床研究成果发表在国际权威眼科杂志《Ophthalmology》上,而国内多项临床研究也得到同样结论。
       目前,在新加坡、日本、中国香港、中国台湾等地区,已经有低浓度阿托品产品上市销售(每年费用约 3000-4000 元),国内也有多家医院以院内制剂的方式应用于临床。因此,我们认为低浓度阿托品(0.01%)在国内将大概率获得正式药品批文,成为儿童及青少年的近视治疗的新方法。国内 6-15周岁年龄段拥有 8000 万近视群体,若国内产品正式上市,按照每年 1500 元成本(低于手术和角膜塑形镜成本的 1/5),理论空间高达 1200 亿元;若按照15%渗透率计算(约手术和角膜塑形渗透率的 5 倍),国内低浓度阿托品市场规模高达 180 亿元。凭借成本及简单应用的优势,可以替代因成本高昂而无法普及的近视手术和角膜塑形镜的市场,足以重塑整个眼科近视治疗市场。
       ◆ 建议关注个股:该药属于“老药新用”的典型,国内按照2.4类化药注册,首家获批后拥有3年的市场监测期,儿童用药可能延长至5年。凭借3-5年的市场独占期,首家获批产品很可能取得未来市场的50%的市占率,峰值销售规模或将达数十亿元。
       建议关注兴齐眼药(300573.SZ),目前仅有该公司向国家药监局正式申报了低浓度阿托品(0.01%)的临床,并且已经获批临床批件,我们预计该公司大概率成为该产品的国内首家获批企业。此外,2019年1月,该公司控股子公司沈阳兴齐眼科医院申请的低浓度阿托品(0.01%)院内制剂获批,有效期至2022年1月,可以填补正式药品获批之前阶段的临床应用。在正式药品获批之前,低浓度阿托品都以院内制剂的形式使用,眼科医院是该院内制剂重点应用机构,建议关注国内最大的眼科医疗连锁服务龙头爱尔眼科(300015.SZ)。
       5.广证恒生:从整体到变量,深度剖析科创板创新药估值体系
       本篇报告亮点:
(1)建立适合我国新药环境的概率型风险调整的现金流贴现估值体系;(2)理论与实践相结合,参考多篇学术文献,对估值体系中的变量,如渗透率、折现率、永续增长率、研发成功率进行详细地分析,给出实际估值时变量取值或假设的方法,并基于国内实际情况进行修正。
       ■ 新药研发企业前景广阔,科创板的推出有望重构新药估值体系
       (1)近年来,我国新药研发企业蓬勃发展,众多新药获批上市。(2)由于新药研发企业的研发具有高投入、长周期的特性,急需资本市场的支持。(3)科创板成为未有盈利新药研发企业上市的新选择。另外,目前一级市场中的新药研发企业难以参考二级市场类似标的进行合理估值,科创板的推出有望重构新药研发企业估值体系。
       ■ 创新药估值体系构建:中国特有因素决定差异
       1、借鉴他山之石:美国制药龙头公司和生物科技公司的估值体系差异大,后者最常用的的估值方式是rNPV(46%)。这种估值体系结合了产品管线,比较全面地考虑到新药研发、市场销售等多方面的风险因素,值得我们国内的创新药企业借鉴。2、中国环境下的创新药估值体系:在借鉴美国生物科技公司估值体系基础之上,本文提出分为两个阶段的概率型风险调整的现金流贴现模型;接着本文着重研究分析创新药品的销售额的生命曲线、自由现金流、折现率、永续增长率以及研发成功率这些关键变量的影响因素和取值的问题;然后,基于国内实际情况对估值模型进行修正,比如中国医保制度延缓创新药品达峰时间、中国创新药临床试验整体成功率高于美国,且III期比II期风险更大等。
       ■ 估值模型应用:以微芯生物西格列他钠为例
       微芯生物西格列他钠(2型糖尿病适应症)估值大约为9亿元。微芯生物西格列他钠(Chiglitazar)是国家1类新药,是微芯生物自主设计、合成、筛选和开发的新一代胰岛素增敏剂类新分子实体,现已完成III期临床试验,也是全球最早完成III期临床试验的PPAR全激动剂,预计2019年提交上市申请。根据上文建立的概率型风险调整的现金流折现法测算出,其针对2型糖尿病适应症的销售峰值预计达27亿,估值大约为9亿元。

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